L’alchimia di una bolla

Stories of Success

10:29 am

1 dicembre 2022

ANDREA ROSSETTI Head of European Equity Desk

L’altra sera ho ricevuto una telefonata da un amico di New York. Il tema caldo: le turbolenze del mercato delle criptovalute dopo il crollo della piattaforma FTX. Tra i tanti dettagli e aneddoti, uno ha attirato la mia attenzione: il mio amico ha definito l’evento come la “Lehman Brothers delle cripto”. È un’affermazione enorme: conosciamo tutti il tipo di caos scatenato dal crollo della banca nel 2008.  Quindi, nonostante il mio profondo distacco dalle dinamiche delle criptovalute, ho deciso che era giunto il momento di indagare ulteriormente. Mi sono quindi chiesto: cos’è FTX?

FTX è una borsa centralizzata di criptovalute con entrate pari a 1 miliardo di dollari nel 2021. La piattaforma consente agli utenti di negoziare prodotti derivati innovativi come futures, opzioni, asset tokenizzati e azioni. La società – fondata dall’eclettico CEO Sam Bankman-Fried – è stata valutata 32 miliardi di dollari nel 2021. Ora è in liquidazione.

Una rapida indagine su Internet ha fatto emergere storie interessanti sulla piattaforma FTX e sul suo fondatore. Secondo il WSJ, nel 2020 Sam ha effettuato la seconda più grande donazione alla campagna presidenziale del presidente Joe Biden. Inoltre, la piattaforma ha attirato stelle dello sport di alto profilo come Tom Brady e Steven Curry. Il campione di football americano ha acquisito una quota azionaria non rivelata nella società nel 2021 insieme all’ex moglie Giselle Bündchen, che è stata anche nominata responsabile delle iniziative ambientali e sociali di FTX.

La piattaforma si è impegnata a donare miliardi in cause benefiche. Anche lo sport è stato al centro delle iniziative di marketing di FTX. Infatti, l’azienda ha concluso un accordo per i diritti di denominazione nel settore degli e-sports da 210 milioni di dollari e un accordo per 125 milioni di dollari per la denominazione della Miami Heat Arena nell’NBA.

A dire il vero, FTX non è stata l’unica azienda a impegnarsi in questo tipo di marketing. Altre piattaforme hanno intrapreso la stessa iniziativa. Crypto.com ha fatto un passo ancora più grande, impegnando 700 milioni di dollari per vent’anni di diritti di denominazione dello Staples Center degli iconici Lakers.

Questo, naturalmente, mi ha ricordato una pratica dimenticata alla fine degli anni ’90, attuata durante la frenesia della bolla delle dot-com. Nel periodo di massimo splendore della bolla internet, molte aziende hanno impegnato centinaia di milioni di dollari per dare il proprio marchio a uno stadio.

Tutte le bolle, come qualsiasi altra cosa in natura, sono finite. Ma ogni storia è unica in quanto plasmata dal luogo e dal tempo.

Il mercato è come un grande cinema con una piccola porta. Troppi si concentrano sulle dimensioni della sala piuttosto che su quelle della porta. NASSIM NICHOLAS TALEB

L’ormai defunta CMGI ha accettato di pagare 114 milioni di dollari per 15 anni per chiamare lo stadio dei New England Patriots “CMGI Field”. Ma l’elenco continua con altre società come PSiNet ed Enron. Interessante, vero?

L’associazione tra eventi simili a distanza di 20 anni e il forte legame con l’era delle dot-com mi spinge a rinfrescare lalchimia di una bolla.
La definizione che si trova sul dizionario cita il significato letterale di sottile sfera di liquido che racchiude aria o un altro gas, ma anche la pratica metaforica di riferirsi a una situazione buona o fortunata che è isolata dalla realtà o che difficilmente durerà. Nella letteratura finanziaria le definizioni di bolla di mercato abbondano.  Alan Greenspan ha definito una bolla come una rapida perdita di valore dal 30% al 40% in un arco di tempo estremamente ristretto. Ma a dispetto di come la si voglia definire, le bolle sono eventi economici e sociali con una lunga storia. Non posso fare a meno di ricordare uno dei più grandi e lucidi esempi di cronaca delle bolle di mercato, il capolavoro Extraordinary popular delusion and the madness of crowds scritto da Charles Mackay nel 1841. Il libro racconta la mania dei tulipani, la bolla della South Sea Company e quella del Mississippi, eventi che dovrebbero essere letti da qualsiasi studente fresco di studi.

Epoche e geografie diverse hanno sperimentato l’esuberanza irrazionale di una bolla di mercato e le sue sfortunate conseguenze. Nonostante le apparenti differenze tra i numerosi casi storici, esistono alcune dinamiche di fondo che determinano le condizioni e accendono l’entusiasmo per una specifica classe di attività. Charles P. Kindleberger ha discusso il ciclo di vita di questi grandi eventi finanziari identificando cinque fasi consequenziali: “cambiamento, overtrading, espansione monetaria, repulsione e discredito”.

Siamo d’accordo che la scintilla iniziale di una bolla è quella che Kindleberger definisce cambiamento, un evento che scatena la fiammata iniziale in una particolare classe di attività.

Vale la pena notare che qualsiasi evento può costituire il cosiddetto cambiamento, comprese le risposte politiche. Può trattarsi di un’innovazione tecnologica come l’avvento di Internet o di un forte shock finanziario. In molti casi uno stimola l’altro. Molti studiosi considerano lo shock petrolifero del 1973, la crisi del debito messicano del 1982 e il crollo di Long-Term Capital Management nel 1998 come eventi inaspettati che hanno provocato una risposta politica così forte da creare le premesse per una bolla in una particolare classe di attività.

In molti casi l’espansione monetaria e fiscale si aggiunge all’equazione, poiché l’easing è sempre stato una risposta a una situazione di emergenza. La speculazione non è possibile finché il denaro non è economico, disponibile o entrambe le cose. Una nuova tecnologia può emergere in un contesto economico difficile, ma la vera frenesia inizia quando il denaro abbonda.

Nel 1998, la crisi del debito russo e il conseguente crollo di LTCM minacciarono la stabilità dell’intero sistema finanziario. Le banche centrali di tutto il mondo abbassarono i tassi di interesse inondando il mercato di liquidità che trasformò un mercato rialzista in un momento di pura follia.

Tuttavia, qualsiasi record storico impallidisce di fronte alla risposta monetaria e fiscale dopo la crisi Covid. Non deve sorprendere che la vera corsa al rialzo dell’asset class cripto sia iniziata dopo marzo 2020. Da un punto di minimo nel marzo 2020, il Bitcoin ha reso il 1259% fino al suo picco nel novembre 2021. Ethereum ha fatto ancora meglio, visto che nello stesso arco di tempo ha reso il 4251%.

Un’altra caratteristica delle bolle è l’overtrading, un’idea piuttosto facile da cogliere. Di solito si riferisce a un livello di attività anomalo nel mercato di riferimento. Le vere bolle, in tutte le epoche, hanno sempre visto un massiccio coinvolgimento del pubblico. Questa è la caratteristica distintiva di una vera bolla. Di solito, il profano è indotto a un’attività incessante dalla convinzione che il prezzo aumenterà ulteriormente per un lungo periodo di tempo.

Nella mania dei tulipani olandese, ciò che un tempo era limitato ai ricchi mercanti divenne una pratica comune tra i normali individui, disposti a cedere le loro proprietà per acquistare i bulbi nella speranza che qualcun altro arrivasse e pagasse ancora di più. Nel mondo delle criptovalute, il periodo di detenzione è fissato in giorni, segno che l’attività di trading è dilagante e l’unico scopo è quello di vendere a prezzi sempre più alti. Gli esperti di finanza si riferiscono di solito a questo comportamento come alla “teoria dello sciocco più grande”.

La repulsione impiega un po’ di tempo per insinuarsi nella mente degli investitori. A prima vista, ogni calo viene accolto come un’”opportunità di acquisto”. Tuttavia, i cali ricorrenti del valore abbassano la fiducia degli investitori, riducendo le loro speranze di una potenziale ripresa. Nell’aprile 2020, l’indice NASDAǪ è sceso del 25% in una settimana, una mossa annunciata da molti come “buy the dip”. Come sappiamo, questo è stato un punto di svolta per il mercato che ha attirato molti in un vortice a spirale.

Infine, il discredito indica che l’asset un tempo amato è diventato poco attraente per la comunità degli investitori. Ironia della sorte, questo si rivela il momento migliore per acquistare una determinata asset class.

Gli stadi qui identificati assomigliano abbastanza da vicino a quelli che ogni malato terminale sperimenta quando contempla la propria mortalità. Tutte le bolle, come qualsiasi altra cosa in natura, sono finite. Ma ogni storia è unica in quanto plasmata dal luogo e dal tempo. Purtroppo non possiamo essere assolutamente certi che le criptovalute saranno un’altra bolla di mercato, ma in ogni caso alcuni sintomi fanno pensare alla formazione di una bolla. Le risposte politiche estremamente favorevoli dettate dalla crisi di Covid hanno acceso la narrativa sul potenziale di una nuova tecnologia in grado di ridefinire l’ordine finanziario globale. La conseguente partecipazione di massa e l’eccesso di trading sono gli altri principali indicatori della bolla.

Inoltre, c’è un altro concetto che non dovrebbe essere ignorato da chiunque sia coinvolto nel gioco degli investimenti. Investire significa pagare un prezzo equo per partecipare al flusso di cassa futuro di un’azienda. I corsi di Finance 101 insegnano agli studenti che qualsiasi strumento vale il valore attuale di tutti i flussi futuri attualizzati a un tasso di interesse appropriato. A questo proposito, il concetto di valore terminale è fondamentale nel mondo degli investimenti. Nonostante il suo concetto effimero, questa nozione ha un’applicazione reale e forti implicazioni per il probabile sviluppo dei mercati. Quando un’attività sconta qualsiasi flusso potenziale da oggi all’infinito, di solito si dice che l’attività è prezzata per la percezione. Non è una sicurezza per un investitore, poiché aumenta il rischio di una futura disillusione.

Tornando alle criptovalute – gli esperti ci perdonino – non siamo riusciti a trovare un metodo razionale per stabilire i potenziali flussi di reddito futuri. Pertanto, qualsiasi metodo di valutazione era praticamente impossibile. Non sto dicendo che non ci sia valore, la tecnologia ha i suoi meriti, ma la situazione attuale e le valutazioni di mercato devono essere prese con le pinze. A nostro avviso, i prezzi sono ben più che ottimistici. Le dinamiche sottostanti dell’ecosistema – non proprio trasparenti – insieme alle bandiere rosse delle bolle discusse in precedenza, rendono questa classe di attivi decisamente non alla nostra portata. Non abbiamo investito in criptovalute e non intendiamo farlo per il momento.

CONCLUSIONI
È affascinante come ogni epoca abbia i suoi miti e le sue mode. Le nuove generazioni, che non sono state scosse dagli eventi precedenti, tendono a riscrivere le regole dell’investimento solo per scoprire a loro spese che ancora una volta tali regole non cambiano. Che si tratti di tulipani, South Sea, Mississippi o dot-com, ogni generazione ha avuto la sua dose di follia. Per ragioni sconosciute gli investitori continuano a comportarsi come se ogni ciclo fosse nuovo e unico, esente dalle regole del mercato. Come abbiamo visto, esistono comunque alcune condizioni che rendono probabile una bolla. Una di queste – l’estrema ampiezza delle politiche monetarie e fiscali – è stata uno dei temi ricorrenti di tutte le bolle.

Questo ambiente fertile, unito all’innovazione dirompente, ha periodicamente spinto il pubblico di massa in una frenesia di mercato. Non possiamo sapere con assoluta certezza se le criptovalute saranno solo un altro nome da aggiungere alla lista delle bolle di mercato. Non scommettiamo in nessuna direzione, ma gli indizi di un’altra mania si moltiplicano. Il tempo ce lo dirà. Nel frattempo, una domanda rimane senza risposta: se questo è davvero un momento da Lehman Brothers, chi li salverà?

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